Instacart, som startar matleveranser, meddelade i februari 2018 att de hade samlat in 200 miljoner dollar till en värdering av 4,2 miljarder dollar, upp från 3,4 miljarder dollar förra året. Hur realistisk är denna värdering? Hur ska finansprofessionella och allmänheten förstå detta? I den här artikeln kommer vi att arbeta bakåt från toppen och använda några grundläggande antaganden för att avgöra hur rimlig värderingen på 4,2 miljarder dollar är.
Under de senaste 12 åren som aktieanalytiker värderade jag otaliga börsbolag för att fastställa om det aktuella marknadsvärdet (aktiekursen) var korrekt eller inte. Dessa företag sträckte sig från fastighetsbranschen till videospelssektorn, inklusive de med företag i flera länder, vars affärsmodeller varierade från land till land. Jag använde flera värderingsmetoder, inklusive DCF, NAV och multiplar, men jag byggde också detaljerade modeller från botten och upp och undersökte enhetsekonomi.
Med företag som väljer att förbli privata längre, kan analys av privata företag på detta sätt hjälpa oss att bättre förstå branscher som vanligtvis är höljda i hemlighet. Att fastställa huruvida denna värdering är rättvis kan belysa hur investerare ser på sina investeringar och ge klarhet om effektiviteten hos vissa affärsmodeller. Utöver dessa bredare insikter kan det här stycket lära dig hur du på liknande sätt gör uppskattningar och dekonstruerar dina konkurrenters strategi och ekonomi.
Instacart är en privat startup för leverans av livsmedel online. Kunder går till Instacarts webbplats eller app och beställer mat från butiker där de regelbundet handlar. Instacart handlar sedan och levererar dessa matvaror till konsumenter utan att någonsin behöva lämna sina hus. Shoppare i Instacarts nätverk arbetar inte direkt för Instacart utan kontrakteras via appen, liknande hur Ubers app matchar förare till kunder. Företaget tjänar pengar på leveransavgifter och på placeringsavgifter från företag som är intresserade av att marknadsföra direkt till shoppare (antingen livsmedelsbutiker eller tillverkare).
I den här övningen kommer vi att använda den aviserade siffran på 4,2 miljarder dollar som utgångspunkt. Sedan kommer vi att ta två tillvägagångssätt för att se om detta antal är motiverat.
Låt oss börja med att utvärdera ekonomin per order. Som nämnts ovan finns det ett antal intäktskanaler för företaget:leveransavgifter, betalningar från matbutikspartner, påslag och placeringsavgifter. Nedan kommer vi att genomföra några nedifrån-och-upp-analyser av dessa kanaler samt uppskattade utgifter.
Ett viktigt antagande är orderstorleken eftersom den kommer att hjälpa oss att fastställa potentiella påslag eller kampanjavgifter. Jag uppskattar att den ultimata orderstorleken kommer att vara $75. Den genomsnittliga veckoutgiften för matvaror i USA är cirka 100 USD, med 1,5 resor per vecka, vilket innebär att amerikaner i genomsnitt spenderar 67 USD per matresa. Instacart-konsumenter kommer från rikare hushåll än genomsnittet som har råd att betala för bekvämlighet och spendera mer på matvaror. Whole Foods rapporterade på ett intäktssamtal i februari 2016 att Instacart-beställningar i genomsnitt kan vara så höga som 100 USD i vissa butiker, även om jag tror att det är vettigt att anta lägre i genomsnitt.
Instacart tar ut leveransavgifter från konsumenterna för varje beställning. Dessa avgifter varierar, men börjar på $3,99 för 2-timmars leverans och $5,99 för 1-timmes leverans, med vissa köpkrav. Det finns också ett Instacart Express-alternativ för $149/år som tillåter kunder obegränsad leverans för alla köp över $35. Eftersom en genomsnittlig amerikan besöker mataffären 1,5 gånger i veckan, eller 78 gånger per år, motsvarar detta drygt 1,90 dollar per leverans för Instacart Express. Med tanke på den genomsnittliga orderstorleken, låt oss anta att majoriteten av beställningarna hamnar via Instacart Express. Således skulle den genomsnittliga leveransavgiften vara 3,00 USD (60 % via Instacart express, 30 % vid 3,99 USD och 10 % vid 5,99 USD).
Instacart genererar också intäkter från avgifter från sina livsmedelspartners, som de tar ut en procentandel av försäljningsintäkterna. En Forbes-artikel visade att över 80 % av beställningarna nu görs hos partners, så låt oss anta att 90 % av alla beställningar är hos partners.
Om Instacart gör 3 % per beställning, skulle det lägga till $2,25 per beställning. De 3 % kan ses som kostnaden för att livsmedelsbutiker lägger ut sin onlinebeställning och leverans på entreprenad. Livsmedelsbutiker spenderar lite under 1% på reklam, men jag tror att Instacart på något sätt är både reklam och e-handel för dessa butiker, så 1% skulle vara för lågt. En annan jämförelse är de nuvarande utgifterna för försäljning, marknadsföring och e-handel. Costco spenderade till exempel 10 % på försäljnings- och administrationskostnader och andra allmänna kostnader under 2017, men detta är sannolikt den absoluta övre gränsen och ett belopp som är för högt för ett företag av Instacarts storlek.
Medan Instacart vanligtvis prissätter produkter som de är i butiker, finns det vissa märkningar. Till exempel avslöjade en Recode-artikel att Instacart tog 15 % högre betalt för Costco-artiklar på Manhattan. Det kan tyckas högt, men jag kunde se minst 20 % av beställningarna inklusive en 5 %-påslag; då skulle vi få $75 x 20% x 5%. I dollartermer betyder detta att pålägget skulle motsvara bara 0,75 USD per beställning.
Företaget får även placeringsavgifter från tillverkare. Låt oss till exempel säga att Procter &Gamble (P&G) vill marknadsföra en ny typ av Crest-tandkräm. P&G kunde ge kuponger till Instacart-kunder eller till och med prover för Instacart-kunder som köper tandkräm, som Instacart sedan skulle ta ut en avgift för. Tillverkare gör redan något liknande i fysiska livsmedelsbutiker, eftersom de betalar för längre hyllor och premiumplacering. Men i takt med att detaljhandeln i allt större utsträckning rör sig på nätet, "körs" inte kunderna på produkter som de normalt skulle göra i en butik. Så en Instacart-placering kan lösa problemet med produktupptäckt. Viktigt är att dessa intäkter för Instacart för det mesta är kostnadslösa.
Jag kommer att anta att 10 % av produkterna marknadsförs genom detta program och att tillverkarna betalar ett försäljningsincitament på 10 %. I det här fallet är 75 USD x 10 % x 10 % lika med 0,75 USD per beställning.
Om mina antaganden är korrekta skulle Instacart ge totalt 6,75 USD per beställning i avgiftsintäkter från leverans, partners, placeringar och markeringar. Detta stämmer överens med vad reportrar har hittat. En Fortune-rapport som citerade styrelsematerial sa att företaget tjänade 6,96 USD per order i Atlanta, 4,29 USD i Chicago och 2,45 USD i San Francisco samtidigt som de förlorade pengar på varje order i New York City och Bay Area (exklusive San Francisco).
Låt oss nu undersöka kostnadssidan av ekvationen. Arbetskraft kommer att bli den största kostnaden. Om vi antar att det tar 15 minuter att fylla varje beställning och ytterligare 15 minuter att leverera den, så är den totala arbetstiden 30 minuter. Medan en artikel från 2014 sa att den snabbaste uppfyllningstiden var 44 minuter, har Instacart förbättrat orderuppfyllnadstiderna avsevärt sedan dess. Med en genomsnittlig arbetskostnad på 10 USD per timme och vår 30-minutersuppskattning skulle en beställning kräva 5 USD i arbetskostnad. Med en order på 7 USD (nära Atlanta-siffran) skulle det bara finnas 2 USD kvar för alla andra utgifter (marknadsföring, teknik, utgifter för huvudkontoret, etc.) och vinst.
De senaste marginalerna för livsmedelsbutiker har varit så låga som 0,1 % (Supervalu) och så höga som 2,8 % (Walmart). Detta kan tyckas vara lågt jämfört med andra branscher, men det beror mest på att affärsmodellen för livsmedelsbutiker är beroende av stor försäljning. Hård konkurrens från andra livsmedelsbutiker och lågprisbutiker pressar också marginalerna nedåt. Och de fasta kostnaderna är höga eftersom välbelägna butiker drar till sig volym men är dyrare.
Därför måste de 2 $ i återstoden täcka en hel del. Låt oss anta att Instacart har liknande marginaler som livsmedelsbutiker, eller 2,0%. Det är att använda hela ordervärdet som "intäkter", vilket verkar vara vad Instacart gör för närvarande. Det betyder en order på $75, den har bara en nettovinst per order på $1,50 och att företaget bara kan spendera $0,50 per order på overhead och marknadsföring. Det kan vara svårt eftersom det ökar, men det kan bli mer rimligt när det når skala. Jag förväntar mig också att orderuppfyllnadstiden kommer att fortsätta att falla, vilket företaget redan har sett. Det kommer att ge mer utrymme för SG&A och lönsamhet. Även om Instacart någon gång kommer att nå en viss gräns för beställningsuppfyllelse.
Jag ska nu ta dessa orderekonomier och försöka förstå hur de passar med värdering. Vi vet att riskkapitalister för närvarande värderar företaget till 4,2 miljarder dollar. Men visst, de vill tjäna pengar också, gärna de närmaste 5-8 åren (baserat på sin egen investeringshorisont). Eftersom det är en investering i senare skede vill de ha en ganska bra avkastning även om de inte kommer att kräva lika hög kontantmultipel vid exit. En intern avkastning på 20 % (IRR) skulle innebära 2,5x cashback vid exit, medan 25 % IRR skulle vara 3,0x. Eftersom företaget är mer moget och redan genererar intäkter (och vinster på bruttomarginalnivån) verkar dessa 3,0x rimliga. Naturligtvis skulle vissa riskkapitalister kräva mer och andra mindre. Detta motsvarar avkastningen som krävs av riskkapitalister i genomsnitt över alla sina investeringar i en fond.
Att använda denna 3.0x innebär att exitvärdet för Instacart måste vara 12,6 miljarder dollar. Detta hjälper till att kompensera riskkapitalbolagen för risker och illikviditet och garanterar även deras investerare en solid avkastning.
Ett enkelt sätt att sätta denna värdering på 12,6 miljarder dollar i ett sammanhang är att se hur jämförbara företag för närvarande värderas, från vilket vi kan samla information om order, intäkter och marknadsstorlek.
Ett sätt att göra detta är att använda en pris/pris-multipel (P/E), eller i det här fallet, det omvända:en vinst/pris-multipel (E/P). Priset är satt till 12,6 miljarder dollar, men vad är de implicita intäkterna? Jag syftar inte på nuvarande intäkter, som sannolikt är negativa – i stället tittar vi på VC:s exit, så om säg 5 till 8 år, hur mycket kan VC:erna få genom försäljning eller börsintroduktion. En bra utgångspunkt är värderingarna av jämförbara företag.
Tyvärr är några av de mest lämpliga jämförelserna antingen inte offentliga (Fresh Direct) eller offentliga men har ännu inga intäkter (Blue Apron, Hello Fresh). Dessutom är Instacart en blandning av livsmedel och en tjänst, och deras konkurrenter inkluderar både livsmedelsbutiker med egna leveranstjänster och Amazons Prime Now-tjänst. Amazons strategi betonar dock inte vinst och konkurrerar i flera sektorer med varierande marginaler. Därför är Costco, som har den närmaste livsmedelsbutiksmodellen till Instacart, den bästa jämförelsen.
Från och med februari 2018 handlas Costco, både en partner och en konkurrent till Instacart, till 30x sämre pris-till-vinst med ett börsvärde på lite mer än 80 miljarder dollar. Dess företagsvärde, som tar hänsyn till skulder och minoritetsintressen, är liknande på 80,5 miljarder dollar. Som en ytterligare referenspunkt handlas S&P 500 för närvarande till 25x multipel, så jag ger en premie till Instacart.
Jag kommer att använda detta som en avstegspunkt och tillämpa 30x på Instacarts marknadsvärde. Detta innebär en vinst på 420 miljoner dollar per år. Om vi använder ett intervall av multiplar, från 20x-40x, skulle intäkterna vara 630 miljoner USD i den övre delen och 315 miljoner USD i den lägre delen.
Nu när jag har en resultatuppskattning vill jag förstå vad detta betyder för intäkterna. Om man använder en basnettomarginal på 2 % (som vi gjorde ovan) och 420 miljoner USD, skulle de underförstådda intäkterna vara 21 miljarder USD. Tabellen nedan illustrerar flera scenarier med varierande nettomarginaler.
Många gånger har jag sett människor använda enkla tillväxtantaganden men säkerställer inte att den resulterande siffran är rimlig. Om jag till exempel tog en start som har vuxit 100 % under de senaste tre åren och sedan antar att denna takt fortsätter under de kommande 10 åren, kan den resulterande intäktssiffran vara helt orimlig.
Låt oss säga att vår intäktsberäkning representerar intäkter för 2025, eller 8 år i framtiden, när vi vill avsluta. En Forbes-artikel uppskattade Instacarts intäkter till 2 miljarder USD i slutet av 2017. Låt oss använda dessa 2 miljarder USD som vår nuvarande (2017) bas, så intäkter på 21 miljarder USD skulle innebära en sammansatt årlig tillväxttakt (CAGR) på 34 % fram till 2025, medan den höga -En uppskattning av intäkterna på 33,6 miljarder dollar skulle motsvara en CAGR på 42 %. För en startup är tillväxt som denna ganska hög men möjlig. Amazons intäkter (som mestadels var försäljning av böcker) växte med 43 % CAGR från 1998 till 2006.
Även om tillväxtsiffrorna ser ganska svåra ut, är de små i jämförelse med den totala dagligvarumarknaden. Till exempel hade Costco totala intäkter på nästan 130 miljarder dollar under året som slutade den 3 september 2017, medan Kroger hade 119 miljarder dollar för de tolv månaderna som slutade september 2017, medan Albertsons (som äger Safeway) stoltserade med intäkter på 60 miljarder dollar 2017. , att 21 miljarder USD skulle vara mer än WholeFoods hade 2017 (16 miljarder USD) eller Supervalu (12,5 miljarder USD för året som slutade den 25 februari 2017)
Och vår uppskattning på 21 miljarder USD är en liten del av den potentiella marknaden för onlinebeställningar. En nyligen genomförd studie av Nielsen och Food Marketing Institute förutspår att dagligvaruförsäljningen online kommer att nå 100 miljarder dollar år 2025. För närvarande uppskattar Nielsen att de är 2% till 4,3% av den totala dagligvaruförsäljningen eller 13-28 miljarder dollar. Instacarts nuvarande intäkter på 2 miljarder USD är bara 7-16 % av den totala marknaden för onlinebeställning av dagligvaror nu. Vårt basfall på 21 miljarder USD representerar bara en marknadsandel på 21 %, vilket verkar möjligt. I grund och botten har Instacart medvind eftersom tillväxten förväntas vara så hög (22 % CAGR till och med 2025 med hjälp av mittpunkten för uppskattningar av nuvarande onlineförsäljning (20 miljarder USD).
Om vi tittar på den totala transaktionsvolymen snarare än värdet, om vi antar att varje order på Instacart är $75 (som vi gjorde ovan), motsvarar $21 miljarder i intäkter 280 miljoner order per år. I den högre delen skulle 33,6 miljarder dollar i intäkter motsvara 448 miljoner order.
Under 2008 visade undersökningar att 32 miljoner människor handlade i livsmedelsbutiker om dagen. Min höga uppskattning på 280 miljoner beställningar motsvarar 767 000 personer som beställer från Instacart om dagen istället för att handla på egen hand. Detta är bara 2,4 % av dagliga kunder, vilket är vettigt.
Låt oss nu kombinera enhetsekonomin med värderingsmåtten ovan för att se hur den potentiella resultaträkningen ser ut. I tabellen nedan visar jag vad de potentiella orderavgifterna och kostnaderna är genom att använda ordersiffran på 280 miljoner tillsammans med en nettomarginal på 2%. En sak som detta visar är att det inte finns mycket utrymme för andra kostnader om arbetskostnaderna förblir så höga (jag antog 30 minuter per beställning på $10 i timmen). Det lämnar lite utrymme för marknadsföring eller omkostnader.
Även när företaget når skala med 280 miljoner order och 21 miljarder dollar i intäkter, måste företaget upprätthålla strikt kostnadskontroll för att nå en nettomarginal på 2 % (med order som intäkter). Detta är ganska snävt och lämnar bara 200 miljoner dollar kvar för icke-arbetskostnader.
På vissa sätt är det lättare att se företaget nå sina intäktssiffror (bara 20 % av marknaden för onlinebeställningar) än för dem att hålla kostnaderna så här låga. Självklart, om det kan styra arbetskostnaderna mer än vi förväntar oss, så finns det mer utrymme för utgifter (och vinster) längre ner i resultaträkningen.
Sammantaget verkar värderingen möjlig med tanke på förväntningarna på tillväxten av onlinebeställningar. Instacart har redan sett stora framgångar med sina 2 miljarder dollar i intäkter och värdering på 4,2 miljarder dollar. Denna värdering är högre än Blue Apron (marknadsvärde på 648 miljoner USD) och Fresh Direct (2,63 miljarder USD). Företaget kommer också att expandera till 100 fler städer, vilket bör påskynda intäktstillväxten. Det hjälper att marknaden är ganska stor, med amerikanska livsmedelsutgifter på totalt 600 miljarder dollar, och att riskkapitalister har varit glada att investera i Blue Apron och Fresh Direct. Vi har också sett betydande investeringar från Amazon i både fysiska butiker (Whole Foods) och i leverans.
Det verkar dock som att det kan vara svårt att nå de nödvändiga intäkterna, även om man antar en ganska låg marginal. Jag blev förvånad över hur stor kostnaden för arbetskraft är för inkomsterna och hur lite pengar som finns kvar för att stödja resten av verksamheten. Arbetskostnader kan kosta $5 eller mer per order och kommer sannolikt att möta press från högre löner i ekonomin. Sedan finanskrisen har företag som Instacart kunnat vara beroende av ett stort antal personer som har varit arbetslösa eller undersysselsatta, men i takt med att arbetsmarknaden förbättras kan de behöva fokusera mer på interna effektiviseringar. Jag tar dock med några varningar nedan:
Utifrån den här utvärderingen blev jag positivt överraskad över att finna att Instacarts värdering verkade uppnåelig, särskilt i ljuset av de uppblåsta värderingarna och sjukdomskänslan som Blue Apron och måltidssatsbranschen nyligen har upplevt. Ovanstående analys avslöjade dock att Instacart kan kämpa för att behålla marginalerna på grund av höga arbetskostnader, en fråga som företaget förstår väl och försöker lösa.
Sammantaget, genom att ta några siffror och tillämpa sunt förnuftsantaganden, kan vi lära oss om effektiviteten hos den underliggande affärsmodellen, drivkrafterna för lönsamhet och var tryckpunkterna finns. Både finansproffs och företagsägare kan dra nytta av denna övning, oavsett om företaget skaffar ytterligare en finansieringsomgång eller vill göra analyser av sina konkurrenter.
Avslöjande:De åsikter som uttrycks i artikeln är enbart författarens. Författaren har inte fått och kommer inte att få direkt eller indirekt ersättning i utbyte mot att uttrycka specifika rekommendationer eller synpunkter i denna rapport. Forskning bör inte användas eller lita på som investeringsråd.
Författaren har inga investeringar eller affärsrelationer med något av de företag som nämns i denna artikel.
Hur man avbryter en kreditkortsbeställning
Hur man kontrollerar en MoneyGram-postanvisning
Så här accepterar du en postanvisning
Så här skickar du en postanvisning
Hur man investerar i Microsoft-aktier
Aktievärderingsmetoder:Hur man utvärderar en aktie och beräknar dess inneboende värde
Hur utvärderar investerare kryptovaluta?
Hur man värderar en Fintech-startup