• En konsekvent, disciplinerad investeringsprocess är en drivkraft för goda resultat och möjliggör ett gott omdöme i beslutsfattande. I synnerhet hjälper det till att undvika affärer och säkerställer konsekvent analytisk noggrannhet.
• När det gäller förberedelser är de viktigaste sätten att vara redo för vändningarna i en mycket intensiv förhandlingsprocess att (a) samla information om motparten och (b) ha en sund värderingsanalys på plats.
• Förhandlingsprocessen är lång och kräver mycket informationsutbyte. Att ha en process för att utbyta information och underlätta beslutsfattande är avgörande.

I en VDs yrkesliv kan en sammanslagning eller ett förvärv vara en av de mest spännande händelserna som äger rum, om inte toppen av ens karriär. M&A-affärer är rubrikskapande händelser som kan driva företag till nivåer som enbart organisk tillväxt annars aldrig skulle ha kunnat nå. Men som många studier visar, blir M&A-affärer ofta inte riktigt som de var planerade. En nyligen genomförd studie av S&P Global Market Intelligence visade till exempel att aktiekurserna för företag i Russell 3000-indexet som hade förvärvat ett företag mellan januari 2001 och augusti 2017 tenderade att underprestera det bredare indexet. När det gäller orsakerna till detta nedslående resultat fann samma studie att i förhållande till jämförelsegruppen tenderade förvärvande företags nettovinstmarginaler att sjunka, liksom avkastningen på kapital och eget kapital. Vinsten per aktie växte också mindre snabbt och siffrorna för skulder och räntekostnader tenderade att öka.

Under mina två decennier som M&A-utövare i private equity-, riskkapital- och företagsroller har jag arbetat på tillräckligt många affärer för att veta varför ovanstående händer, och det beror vanligtvis på ett enkelt faktum. De flesta företag närmar sig M&A-affärer felaktigt och tror att det bara är en övning för att komma överens om ett pris mellan båda parter. Vad de inte förstår är att det finns en vetenskap i att göra M&A-affärer som ofta gör skillnaden mellan att en affär är framgångsrik och inte.

Syftet med detta inlägg är att lyfta fram tre viktiga sätt på vilka företag bättre kan förbereda och genomföra M&A-transaktioner för att maximera sina chanser att lyckas.

The Fineprint Matters:Att använda juridisk dokumentation för att effektivt hantera risker i förhandlingsprocessen

Under 20 års arbete med M&A-affärer har jag hört följande mening från både köpare och säljare alldeles för många gånger:"Javier, tack för att du har kommit överens om köpeskillingen och ordlistan, låt oss skicka den till advokater att skriva det och kalla det en dag.” Eller ännu mer oroväckande, "De här kontrakten är en labyrint av tumult som jag inte bryr mig om, förhållandet är det som betyder något". M&A-förhandlingsprocessen uppfattas ofta felaktigt som helt enkelt en process för att träffa en överenskommelse om köpeskillingen, att glömma den lika viktiga riskfördelningsövningen som sker vid förhandlingen av definitiva kontrakt. Vissa marknadsaktörer har inte gått igenom en dålig erfarenhet (t.ex. när målföretaget inte är vad det var tänkt att vara), i en M&A-transaktion och saknar därför den tysta kunskapen om vikten av att ha välförhandlade definitiva kontrakt. Detta är ofta skillnaden mellan att förlora allt riskkapital eller att återvinna 80 % eller 90 % av det.

Den rättsliga ramen skapar den strukturella byggnaden av förhandlingsprocessen och tjänar fyra huvudsyften:(1) minnes på ett detaljerat juridiskt språk affärsförståelsen mellan parterna, (2) fördela risker, (3) samla in mer information och (4) sätta ut konsekvenserna för varje part när det går fel.

Den rättsliga ramen kan delas in i två huvudfaser:den första fasen omfattar Letter of Intent (LOI) (även kallad Term Sheet eller Memorandum of Understanding) och den andra fasen inkluderar de definitiva kontrakten och due diligence-processen som syftar till att omvandla data till underrättelsetjänst för att vägleda förhandlingsprocessen.

Innan de kommer fram till avsiktsförklaringen har de två sidorna inte mycket att visa än en viss övertygelse om att den potentiella transaktionen uppfyller deras respektive strategiska mål och en viss känsla för nivån av kemi mellan ledningsgrupperna. Syftet med LOI är att fastställa nyckelvillkoren för affären:pris, betalningsform och struktur. Det fungerar också som ett sätt att bekräfta förståelsen, uttrycka engagemang för transaktionen och sätta grundreglerna för framtida förhandlingar. Även om utövare i vissa fall väljer att hoppa över denna fas och gå direkt in i fas II med motiveringen att det sparar tid och kostnader, rekommenderar jag alltid att ta tid och ansträngning för att utarbeta och förhandla fram ett LOI för att säkerställa att det finns en överenskommelse om de viktigaste villkor innan du dyker in i den långa och kostsamma processen att utföra due diligence och förhandla fram definitiva kontrakt.

Hur LOI förhandlas fram har betydande konsekvenser för köpare och säljare. Säljare riskerar i synnerhet att lämna betydande ekonomiskt värde på bordet och kompromissa med strategiska avtalsvillkor, medan köpare kan låsa sig i positioner som måste vändas i fas II och utsätta sig för juridiska risker som kan hindra dem från att gå ifrån affären. Därför bör parterna söka expertråd om förhandling och utformning av LOI.

En typisk LOI för ett mellanmarknadsföretag kommer att se ut så här:

Exempel på term Sheet

Användningen av förhandlingseffekt i olika faser av affären för att öka förhandlingsstyrkan är ett perfekt exempel på hur expertrådgivning säkerställer effektiva förhandlingar. En nyckelpunkt för att förhandla om ett LOI är att förstå hur förhandlingseffekten förändras när affären går framåt. Säljaren uppnår maximal hävstång direkt när LOI förhandlas eftersom de kan utnyttja konkurrensspänningen som skapas genom att ha många köpare intresserade. Från den tidpunkten i affärcykeln minskar säljarens hävstångseffekt medan köparens hävstångseffekt ökar. Efter att LOI har undertecknats, kommer vanligtvis säljaren att vara i exklusiva förhandlingar med en köpare (eller högst två) vilket minskar konkurrensspänningen som nämns ovan. Dessutom, med tidens gång, kan en eller flera av dessa omständigheter uppstå:(1) innehållet och villkoren i LOI kan läcka, vilket potentiellt kan orsaka flera komplikationer (t.ex. anställda kan bli nervösa och börja söka andra jobb eller kunder kan bli orolig över huruvida den nya ägaren kommer att höja priserna eller misslyckas med att tillhandahålla samma servicenivå vilket kan få dem att leta efter en annan leverantör), (2) en säljare kan också bli känslomässigt fäst vid idén med försäljningen och börja tänka om sätt att spendera eller investera intäkterna på, eller, om de är ägare-chefer, gå vidare till andra aktiviteter (inklusive pensionering). Alla dessa omständigheter minskar säljarens hävstångseffekt eftersom det gör det svårare för en säljare att motstå krav från köparen efter att LOI har undertecknats. Frasen "att bli gift med affären" är en passande sådan.

Utövare har unik insikt om hur hävstångseffekten förändras i varje steg i förhandlingsprocessen och använder denna insikt för att få bästa möjliga resultat. Köpare bör till exempel försöka hålla LOI kort och mer allmänt, och skjuta upp förhandlingar om nyckelfrågor i den definitiva kontraktsfasen där deras hävstångsnivå har ökat. Omvänt bör säljare försöka ha LOI så detaljerat och heltäckande som möjligt så att det drar fördel av sina optimala förhandlingspositioner. Nedan visar vi hur säljarens hävstångseffekt förändras i varje fas av affären:

Till skillnad från LOI, som till största delen är icke-bindande, är slutgiltiga kontrakt bindande och anger alla detaljer som är relevanta för att fullfölja affären. De definitiva kontrakten tjänar två viktiga syften:(1) det hjälper till att få ytterligare information och fördelar riskexponering, och (2) formar parternas beteende under och efter transaktionen.

1. Utlämnande av information och riskfördelning:representationen (eller "rep" är ett faktauttalande om målföretaget; garantin (eller "warrants") är ett åtagande om att ett faktum är eller kommer att vara sant. Dessa representanter och teckningsoptioner tjänar två huvudsyften:för det första ger det ytterligare information om företaget, och inser att ingen grad av due diligence kan avslöja all information om ett företag. Säljarna uppmanas att göra beskrivande uttalanden om sitt företag som köparen kan lita på för syftet med due diligence. För det andra flyttar det risken för kända eller okända omständigheter som kan minska företagets värde mellan parterna. En typisk representation är till exempel att säljaren inte har någon pågående rättstvist. Detta flyttar risken för denna negativa händelse, d.v.s. pågående rättstvist, till säljarna eftersom om köparen i själva verket efter att transaktionen är fullbordad upptäcker att det pågick en pågående rättstvist, har köparen en rättslig grund att driva in skadestånd och återkräva konst eller hela inköpspriset.
2. Utformning av beteende mellan undertecknande och stängning:förbund hänvisar vanligtvis till företagets och dess lednings uppförande under tiden mellan undertecknande och stängning, vilket kan ta ett antal månader. Denna period är komplex eftersom köparen å ena sidan är juridiskt skyldig att stänga (såvida inte villkoren för att stänga inte är uppfyllda) men å andra sidan äger köparen inte företaget ännu. Som ett resultat kommer köparen och säljarna överens om en uppsättning villkor som lagstiftar företagets verksamhet under denna period.

Nedan är ett exempel på ordalydelsen för två av de mest typiska garantierna relaterade till rättstvister och finansiella rapporter, och även en uppsättning typiska villkor:

Exempel på garantier och förbund

Förhandlingsteori och taktik

En av de mest underskattade aspekterna av M&A-förhandlingar relaterar till den taktik och strategi som intressenter använder. Jag hör ofta auktoritativa akronymer som BATNA eller ZOPA som verktyg för att navigera i förhandlingsprocessen. Detta är begrepp som bygger på premissen att människor är rationella aktörer, vilket dock inte är verkligheten. Ett exempel som kommer att tänka på var under den tidiga fasen av en LOI-förhandling. Jag hade mailat ett detaljerat öppningsköpsprisbud som i alla fall var åtminstone ett marknadserbjudande. För att visa mitt engagemang föreslog jag ett personligt möte för att få säljarens svar och motverka. Inramningen var ett kvavt, stort konferensrum vid ett långbord med hela ledningsgruppen från båda sidor. Efter en kort introduktionsrunda sa säljarens VD, efter att ha stirrat tyst på mig i trettio sekunder:"Javier erbjudandet är billigt, och du är billig." ”

Detta exempel, även om det är lite extremt, illustrerar min starka övertygelse om att det som driver våra beslut och beteende är en osynlig grundimpuls, formad av våra djupt förankrade vanor, rädslor, behov, uppfattningar och önskningar. I exemplet ovan hade säljarens VD en grundläggande impuls att krossa den som var emot honom baserat på uppfattningen att det var sättet att hantera motståndet, även om det innebär att förlora ett perfekt attraktivt erbjudande.

Förhandlingsteorin har utvecklats under åren, den första tankeskolan har sin början 1979 med bildandet av Harvard Negotiation Project. Två år senare kom Roger Fisher och William Ury – medgrundare av projektet – ut med boken Getting to Yes , som blev bibeln för förhandlingsövning. I deras arbete var kärnantagandet att den känslomässiga hjärnan (eller den grundläggande impulsen som jag gillar att definiera den) kunde övervinnas genom ett mer rationellt, gemensamt problemlösningstänk. Deras system var enkelt och lätt att följa med fyra bashyresgäster:(1) separera personens grundläggande impuls från problemet, (2) fokusera på den andra sidans intresse snarare än deras position, (3) samarbeta för att hitta vinst- vinna alternativ, och (4) upprätta överenskomna standarder för att utvärdera dessa möjliga lösningar.

Utövare behövde anta att vi är "rationella aktörer" så i förhandlingsprocessen antog man att den andra sidan agerade rationellt och själviskt när de försökte maximera sin position, målet var att ta reda på hur man skulle svara i olika scenarier för att maximera sitt eget värde.

En annan tankegång växte fram vid University of Chicago i och runt samma tid där ekonomen Amos Tevesky och psykologen Daniel Kahneman antog att människor är "irrationella bestar" snarare än rationella aktörer. De drog slutsatsen att en viktig egenskap hos det mänskliga tillståndet är att vi alla lider av kognitiv bias som är omedvetna och irrationella hjärnprocesser som förvränger hur vi ser världen. Kahneman illustrerade all sin forskning i 2011 års bästsäljare Thinking, Fast and Slow där han förklarade att människan har två tankesystem:System 1, vår grundimpuls som är instinktiv, emotionell, irrationell och System 2 som är avsiktlig och logisk. Han drog slutsatsen att System 1 vägleder och styr System 2.

Jag är en fast prenumerant på den andra skolan. Jag kom fram till denna övertygelse genom två olika vägar:först under mina 15 års erfarenhet av att förhandla affärer har jag sett bevis om och om igen att den grundläggande impulsen åsidosätter rationellt beteende. För det andra, under de senaste 10 åren har jag undersökt hur mitt eget sinne fungerar genom kontemplativa praktiker som har förstärkt min övertygelse om att grundläggande impulser driver hur verkligheten uppfattas, vilket i sin tur formar hur beslut fattas.

Så, om man tror att din motpart i en förhandling är ett "irrationellt odjur", vad i hela friden kan du göra? I det här stycket erbjuder jag sex praktiska taktiker vars huvudmål är att neutralisera negativa basimpulser och utnyttja de positiva för att öka sannolikheten att motparten accepterar dina frågor. Jag beskriver varje taktik och ett verkligt exempel för att illustrera användningen av den:

1. Observera och förstå vanemässiga tendenser:medan beteende är svårt att förutsäga, är vanor mycket förutsägbara eftersom människor är "vanedjur". Under de första dagarna av förhandlingen, observera de vanliga tendenserna hos din motpart så att du kan utnyttja denna insikt till din fördel.
   
   Till exempel, i en nyligen genomförd transaktion, observerade jag att den ledande förhandlaren (säljarens VD, i det här fallet) på andra sidan hade följande vanemässiga beteende:under gruppförhandlingar där advokater och andra medlemmar av hans ledningsgrupp var närvarande tog han en mycket hård linje och sällan kompromissad; men i ett privat samtal med mig var han mer öppen och villig att kompromissa. Detta var utan tvekan ett exempel på hur den grundläggande impulsen, i det här fallet, behovet av att bevara självkänsla (eller "ansikte") inför sin egen ledningsgrupp, drev denna vana. Beväpnad med denna insikt ändrade jag processen och genomförde alla förhandlingar på en-mot-en-basis, vilket påskyndade framstegen genom att neutralisera just denna grundläggande impuls.

2. Använd själva förhandlingsprocessen som en systematisk underrättelseinsamlingsövning:observera hur motparten reagerar och motsätter sig de initiala villkoren och de efterföljande ändringarna allt eftersom processen fortskrider. Detta är det bästa sättet att extrahera insikten om vad som verkligen betyder något, d.v.s. hans/hennes avvägningar. Den grundläggande impulsen som står i vägen, i det här fallet, är rädslan för att bli utnyttjad om motparten ”vet för mycket” vilket då begränsar informationen som delas mellan parterna. Denna taktik erkänner problemet och hittar en alternativ teknik för att avslöja det som är viktigt för den andra sidan med hjälp av själva förhandlingsprocessen.
   
   Till exempel, mot slutet av förhandlingsprocessen i en affär, upptäckte vi, genom due diligence, att en viktig intäktsproducent för målföretaget och en nyckelkomponent i vår prognos var i riskzonen. Beväpnade med denna nya information gick vi tillbaka till målet för att låta dem veta att vi sänkte priset. Målet förstod (se avsnitt nedan) men gav oss ingen indikation på vilken del av köpeskillingen (i det här fallet var köpeskillingen mycket strukturerad) han hade flexibilitet. Som ett resultat använde vi denna taktik och ändrade ett element åt gången tills vi kom till det som målet hade flexibilitet på.

3. Undersök noggrant formen och kanalen som används för att presentera förslag och motsvarigheter:hur förslaget presenteras har en viktig effekt på hur det uppfattas och som resultat på resultatet; därför krävs noggrann planering och utförande.
   
   Med samma exempel ovan funderade jag noga på formen och kanalen som skulle användas för att leverera nyheten till målföretaget att vi sänkte köpeskillingen. Först, snarare än att ha en gruppinställning, bad jag den ledande förhandlaren att träffas privat för att "bevara ansiktet". När det gäller formen inledde jag samtalet med att mycket detaljerat förklara vad vi har hittat och påminde honom om att just den här klienten stod på hans managementprognos. Sedan ställde jag frågan för att vädja till hans känsla av rättvisa, "John, den här nya informationen gör kassaflödena förknippade med den här klienten mycket mer osäkra. Ska jag lämna samma pris?”

4. Säg aldrig "nej" omedelbart, även om frågan är orimlig, ersätt den istället med "låt mig se vad jag kan göra":att bygga upp en känsla av tillit och empati är absolut nödvändigt i dessa långa förhandlingsprocesser. Den grundläggande impulsen i detta fall är den universellt tillämpliga premissen att människor vill känna sig hörda och accepterade. Den här taktiken lämnar ett känslomässigt avtryck i din motparts hjärna att du är engagerad i att få saker att fungera och att du förstår hur det är att vara i deras skor.
   
   Till exempel, i en annan affär, förhandlade jag med ett målföretag med fyra olika partners, som alla hade väldigt olika perspektiv. Som ett resultat förändrades deras positioner hela tiden, vilket innebar att de måste förhandla om samma villkor flera gånger. Eftersom förändringarna fortsatte att komma lyssnade jag alltid och tog bort frågan om att överväga det. Alla fyra partners kommenterade efter att affären var klar att även om förhandlingarna var tuffa kände de sig alltid hörda och förstådda även om det slutliga svaret var nej, vilket i sin tur ökade deras vilja att kompromissa.

5. Genomför förhandlingar om flera frågor:försök att förhandla om flera frågor samtidigt och som ett paket istället för att utföra en förhandlingsprocess för en fråga i taget. Detta förstärker känslan av rättvisa och jämlikhet när både köparen och säljaren ger efter men också vinner.

Effektiv förberedelse och hantering av förhandlingsprocessen

Slutligen, ett tredje avgörande sätt att maximera chanserna att lyckas i en M&A-affär har att göra med två enkla, men ofta bortglömda punkter:förberedelse och ledning. En konsekvent, disciplinerad investeringsprocess är en drivkraft för goda resultat och möjliggör ett gott omdöme i beslutsfattande. I synnerhet hjälper det till att undvika affärer och säkerställa konsekvent analytisk noggrannhet.

När det gäller förberedelser är de viktigaste sätten att vara redo för vändningarna i en mycket intensiv förhandlingsprocess att (a) samla information om motparten och (b) ha en sund värderingsanalys på plats. Följande är fem praktiska att göra som bör föregå varje förhandlingsprocess:

1. Utvärdera båda parters strategier:utveckla en fullständig förståelse för styrkor, svagheter, möjligheter och hot hos både säljaren och köparen
2. Värdesätt målet:genomför omfattande värderingsanalyser så att du har en hög nivå av övertygelse om värdet av målföretaget och även vilka nyckelfaktorer som påverkar värdet mest
3. Fastställ öppningsbudet och avgångspriset:förfina den strategiska analysen och värderingsanalysen så att du har en hög nivå av övertygelse om öppningspriset och avgångs- eller reservationspriset. Avgångspriset blir en viktig disciplin för ens förhandlingar och bör endast ändras om det finns ny information som förändrar grunderna för målföretaget. Avgångspriset fungerar som en försvarsmekanism mot fysiologisk taktik, såsom förankring.
4. Tänk på nivån av intresse hos varje part för att fullborda affären:det finns vissa omständigheter som höjer intressenivån till en punkt där den kan utnyttjas. När det gäller säljaren är typiska omständigheter situationer av ekonomisk nöd, behovet av att sälja en andel från en befintlig aktieägare och tron ​​att marknadsförhållandena är idealiska och tillfälliga. För köparen är en typisk omständighet trycket att fullfölja en affär för att visa marknaden att överskott av kontanter sätts in. Om dessa omständigheter föreligger och är kända, bör de inkluderas i inköpspriset. Till exempel bör en säljare som är i ekonomisk nöd vara villig att acceptera ett lägre pris i utbyte mot att ha säkerheten om utförande.
5. Vet vem du förhandlar mot:förstå motpartens rykte och vanliga mönster. Att till exempel veta att din motpart har ett beteende av ständiga bluffar, hot och ultimatum förbereder dig för att använda olika taktiker.

Förhandlingsprocessen är lång och kräver ett enormt informationsutbyte. Att ha en process för att utbyta information och underlätta beslutsfattande är avgörande. Följande fyra taktiker underlättar en välkörd process:

1. Utveckla en ärendelista för att extrahera de viktigaste frågorna som uppstår från de definitiva kontrakten. Dessa listor bör användas som grund för förhandlingssessionerna för att säkerställa att positionerna är tydligt beskrivna och överenskommelserna minnesvärda. Problemlistan används också för att registrera historien för en viss term så att man kan se hela förhandlingsprocessen för varje mandatperiod. Denna lista ska visa problemet, säljarens position, köparens position och eventuella anteckningar. Nedan visar vi ett exempel på en del av en problemlista:
   
   

2. Se till att förhandlingen är en steg-för-steg-process:efter att ha gjort ett steg, se till att din motpart återgäldar genom att antingen acceptera eller avvisa ditt förslag. Detta säkerställer att en part inte förhandlar mot sig själv, vilket är en kritisk punkt. Dessutom hjälper ömsesidighet att hålla den andra sidan vid förhandlingsbordet och den fortsatta rörelsen hjälper till att bygga upp en känsla av fart mot målet, vilket hjälper de två parterna att hitta en gemensam grund.
3. Hantera tid noggrant:hur tiden hanteras kan ha positiva och negativa effekter. Tidens gång tillåter å ena sidan parterna att komma överens om en uppsättning villkor som är ömsesidigt fördelaktiga, men å andra sidan kan det ge upphov till trötthet och negativa känslosituationer. Deadlines är nödvändiga för att hålla processen igång men de kan tolkas som ultimatum. Därför är effektiv och noggrann hantering av tid en kritisk komponent i processen.
4. Reflektera due diligence-resultaten i kontrakten genom hela förhandlingsprocessen:skärningspunkten mellan due diligence och förhandlingsprocessen är viktig. När parterna avslöjar en ny fråga i due diligence, bör parterna förvänta sig att se över redan överenskomna villkor.

Avskiljningstankar:Om det görs på rätt sätt kan M&A höja ditt företags resultat

I början av den här artikeln nämnde jag hur en stor majoritet av M&A-affärer inte slutar som planerat. I själva verket är det förmodligen en underdrift. En studie från konsultföretaget LEK av 2 500 affärer visade att mer än 60 % av dessa faktiskt förstördes aktieägarvärde.

Men även om överflöd av exempel på misslyckade M&A-affärer kan hindra dig från att följa en sådan väg, tror jag att det skulle vara en felaktig slutsats att dra. Det finns faktiskt lika många exempel på företag som genom M&A nått enorma framgångar. Ett sådant företag är Disney. Under de senaste decennierna har Disney genomfört ett flertal förvärv (efter 1993 har de faktiskt gjort 12 förvärv), varav de mest kända är:förvärvet av Pixar 2006, förvärvet av Marvel 2009, förvärvet av Lucas Films under 2012, och senast kan vara på väg att köpa 21st Century Fox.

Efter att ha gjort så många förvärv, och efter att ha sett sannolikheterna för misslyckande som nämnts ovan, skulle man tro att chanserna för ett misslyckat Disney-förvärv skulle vara ganska höga. Tja, du skulle ha fel. I nästan alla Disneys affärer har företaget lyckats utvinna betydande värde från de förvärvade företagen, och faktiskt kan sex av dess största åtta förvärv anses vara stora framgångar. Så pass mycket att Disneys börsvärde har tredubblats på ett decennium, en prestation som bara är rädd för Googles moderbolag, Alphabet.

Disneys historia av konsekvent framgångsrika förvärv illustrerar poängen mycket tydligt:​​M&A är inte bara en konst, det är också en vetenskap. När den bemästras och utförs på rätt sätt kan den låsa upp ett enormt värde för aktieägarna. Genom att effektivt hantera din risk genom det juridiska ramverket, genom att planera din förhandlingstaktik och strategi, och genom att förbereda och hantera M&A-processen effektivt, kan du maximera dina chanser att lyckas i ett M&A-evenemang och ta ditt företag till nästa nivå.