Sedan 2008 har den utvecklade världen sett en aldrig tidigare skådad period av lågräntemiljöer. Räntorna är ett primärt verktyg för penningpolitiken, styrt av en nations centralbank för att stimulera investeringar, sysselsättning och inflationsnivåer. Teorin är att låga räntor uppmuntrar till mer utgifter och investeringar, utlöst av alternativkostnadseffekten av ringa avkastning som erbjuds av kontanta sparkonton.
Tidigare skulle räntesänkningar och höjningar vara cykliska och främst i takt med de respektive lågkonjunkturer och högkonjunkturer som ekonomierna går igenom. De senaste åren har detta förhållande lossnat och vi har sett räntorna kämpa för att stimulera tillväxten. Därefter har vissa ekonomier tagit radikala steg för att flytta dem till negativt territorium.
Hur fungerar negativa räntor? Tja, det betyder faktiskt att långivare betalar låntagare för nöjet att ta deras pengar. Detta låter lite oseriöst, men i verkligheten är det en återspegling av de ekonomiska förhållandena där det finns för mycket penningmängd och inte tillräckligt med investeringsefterfrågan.
Under 2019 har fyra nationer och ett valutablock för närvarande en negativ räntemiljö, vilket allt började under det senaste decenniet. I USA sänkte Federal Reserve räntorna för första gången på 11 år i juli 2019, vilket vissa redan förutspår som ett olyckligt tecken på framtida negativa räntor på delstatssidan.
I ljuset av den nuvarande miljön har tidigare exempel på länder med räntesatser under noll undersökts för att avgöra hur effektiv sådan politik kan vara. Genom att titta på vad som har fungerat och vad som inte har gjort det, kommer det att måla upp motivationerna och de resulterande efterdyningarna av negativ räntepolitik.
Länderna i fråga som har känt av effekterna av negativa räntor är:
Diagrammet nedan spårar historien om dessa nationers respektive centralbanksräntor under de senaste sju åren; sedan 2016 har de alla varit negativa.
Historik över centralbankens basräntor för länder med negativ ränta:2012–2019
Men först, låt oss undersöka vad dessa priser betyder exakt.
Centralbanker sätter basräntor, som kan komma med en mängd olika namn såsom målränta , styrränta , officiell bankkurs , eller reporänta . I huvudsak beskriver dessa alla på olika sätt budet (och erbjudandet) som centralbanken kommer att betala till licensierade banker för att sätta in (eller låna) medel över natten. Eftersom inlåning över natten till det mest kreditvärdiga institutet i landet (om en centralbank blir insolvent kommer dess ekonomi att ha kollapsat helt) är denna ränta faktiskt ett lands riskfria ränta . Basen för denna räntesats kommer att definiera inhemska avkastningskurvor, allt från staten själv till företags- och konsumentkreditprodukter.
Låt oss nu titta på effekterna av negativa räntor och varför centralbanker vände sig till dem i första hand.
Efter en kollaps av tillgångsbubblan som började 1991 fick Japan brottas med det förlorade årtiondet av ekonomisk stagnation som vissa hävdar fortsatte i totalt 20 år. Japans ekonomi har varit i första växeln sedan dess kollaps, med Nikkei 225-indexet som fortfarande handlas på cirka 50 % av 1989 års högsta nivå. Inflation (eller avsaknad av sådan) har varit en förödelse för Japans ekonomi, och Bank of Japan har prövat alla slags strategier som låga räntor, tryckning av pengar och kvantitativa lättnader för att stimulera tillväxt.
Japan presenterar en övertygande ekonomisk fallstudie eftersom det är en välutvecklad, fristående öekonomi. Till skillnad från till exempel länder i Europa, där ekonomisk smitta sipprar över gränserna.
Det var 1999 när räntorna först nådde noll i Japan. Sedan dess var den högsta inflationen som registrerats 2,36 % 2014 – tillskrivet som ett engångsförköp till en höjning av omsättningsskatten. Under 2016 blev räntorna äntligen negativa till -0,1 % och har stannat där sedan dess.
Japan är ett ekonomiskt fall som många forskare ägnar år åt att studera. För korthetens skull:negativa priser har inte fungerat i Japan eftersom de har misslyckats med att ta itu med elefanten i rummet med dess bredare strukturella frågor. På en makro-samhällelig nivå står Japan inför följande problem:
Negativa räntor har inte stimulerat ekonomin, eftersom en åldrande befolkning inte kommer att sluta spara. Bankerna i Japan har inte lagt pengar på att arbeta lokalt; istället har de inlett stora (och misslyckade) expansionsplaner utomlands och lånat ut sina reserver till utländska tillgångar, såsom CLO-marknaderna.
Offentliga sociala utgifter i Japan har fördubblats från 1991 års nivåer till 22 % av BNP. Regeringen är uppsvälld av skulder och begränsad i sin förmåga att investera i omfattande strukturella förändringar av sin ekonomi på grund av dess ökande skyldigheter gentemot en åldrande befolkning.
Eurozonen är ett kalejdoskop av en ekonomi som har sett sprickor efter 2008 som har fört många av dess medlemmar på olika ekonomiska banor. Europeiska centralbanken (ECB) kan endast direkt påverka valutablocket med penningpolitiken; skattesatserna är inte harmoniserade och är en domän för varje medlems regering.
ECB:s program för köp av tillgångar på 2,5 biljoner euro var avsett att stabilisera blockets banker genom att tillhandahålla villig likviditet för omfattande tillgångar som täpper till deras balansräkningar. Detta, tillsammans med regelbunden repoaktivitet, gjorde negativa räntor till en oundviklig på grund av den stora mängd pengar som injicerades i euroområdets system.
Räntorna blev negativa i juni 2014, när ECB sänkte dem till -0,1 % i ytterligare ett försök att kickstarta tillväxten över hela kontinenten.
Det finns inga verkliga tecken på att negativa räntor i euroområdet har haft en positiv effekt. Det ironiska med policyn var att många ECB-initiativ har varit avsedda att hjälpa banker, men negativa räntor har försatt banker i en zombifierad spiral av sjunkande marginaler och affärsmodellturbulens. Sammanlagt har bankerna betalat ECB över 20 miljarder euro i negativa ränteavgifter, vilket ger en påtaglig demonstration av dess förlamande effekter.
Varje land i euroområdet är nyanserat:medlemsbefolkningen varierar från 500 000 till 83 miljoner och BNI per capita från 15 000 till 76 000 dollar. För ECB (utan finanspolitiska verktyg) tycks hanteringen av inflationsförväntningarna i en sådan mängd olika ekonomier vara ett ständigt kompromissspel.
Sverige har en exportorienterad ekonomi och dess centralbank – Riksbanken – följer inflationsmålet noga. Till skillnad från grannlandet Danmark (diskuteras nedan) finns det inga uttryckliga mål för att inrikta sig på valutapinnar. I ansträngningarna att driva ekonomin och i sin tur naturligt depreciera sin valuta, kronan, vände Sverige till negativa kurser under 2015.
Sedan 2015 har kronan deprecierat med 15 % gentemot euron, men exporten har misslyckats med att växa nämnvärt, och företagen samlar in vinster utomlands. Negativa räntor har inte avskräckt svenskar från att spara; landet har den tredje högsta hushållens sparandegrad i världen. Precis som i Danmark har huspriserna ökat, efter att ha tredubblats i reala termer sedan mitten av 1990-talet.
Sveriges experiment har haft blandade resultat, negativa räntor har säkert påverkat inflationen, och dess ekonomi är en av Europas mest robusta. Till skillnad från Danmark har nyckeln till Sveriges framgång varit att använda negativa räntor för ett bredare ekonomiskt mål om exporttillväxt. Danmarks Euro-peg-mål innebär att landets ekonomi och penningpolitik har en viss surrogacy mot ECB:s avsikter.
Ekonomierna och utrikespolitiken i Danmark och Schweiz är markant olika, men båda har en historia av att övervaka sin valutas växelkurs mot euron. Som viktiga handelspartner till blocket och det bredare EU ligger det i deras intresse att undvika stora fluktuationer i deras valuta, för att inte störa import/exportverksamhet.
I efterdyningarna av den stora lågkonjunkturen 2008 och olika smittsamma skuldkriser i länder som Grekland blev både Schweiz och Danmark mer framträdande som tillflyktsortsekonomier. Fria från euroområdets penningpolitik (och i fallet med Schweiz EU-medlemskap) för investerare sågs de som kreditvärdiga suveräna nationer, med full kontroll över monetära och finanspolitiska verktyg och ändå med gynnsam handelsexponering mot EU (världens andra -största ekonomin).
Frågan för säkra tillflyktsortsekonomier är att kapitalinflöden kräver säkerhet, vilket innebär att investera i likvida och riskkonservativa tillgångar. Detta är inte särskilt användbart för en ekonomi på lång sikt, eftersom denna typ av kapital inte kan lånas ut av banker eller sätta i arbete med transformationsprojekt. Både Schweiz och Danmark var tvungna att använda negativa räntor i någon form för att stoppa deras växelkurser från att appreciera mot euron.
Den schweiziska ekonomins oberoende och stabilitet innebär att den under perioder av sårbarhet på globala marknader får enorma inflöden av kapital till sitt banksystem. Detta blev särskilt uttalat efter 2008, och kulminerade i en period mellan 2011-14 där den schweiziska centralbanken (SNB) intervenerade kraftigt på valutamarknaderna för att försvaga den schweiziska francen (CHF) och hålla en fast kurs på EUR/CHF runt 1,20. Intervention kom i form av att sälja franc och köpa tillgångar i utländsk valuta.
Så småningom blev detta åtagande för stort för att upprätthållas, och kopplingen släpptes oväntat den 15 januari 2015, med räntorna samtidigt sänkta till -0,75 % för att dämpa den utländska efterfrågan på CHF. Denna dag, känd som Frankenschock , föranledde den mest betydande valutamarknadsvängningen sedan 1970-talet, då francen stärktes med 30 % mot euron på en dag, vilket lämnade en rad offer på mäklarmarknaderna.
Sedan den dagen är Schweiz ensamt om att vara ett land som har sett relativt positiva effekter av negativa räntor på sin ekonomiska utveckling. Personliga sparare har skyddats och bankerna har bara skickat över negativa räntor till företagsinsättare. Bankerna har återhämtat marginalen genom att prissätta bolån, vilket har bidragit till att förhindra att fastighetsbubblor uppstår. Ett tecken på ökande smärta från negativa räntor är 2019 års nyheter om att banker äntligen kommer att börja förmedla negativa räntor till enskilda sparare, om än med början med högt förmögna individer.
Schweiz är dock en mycket unik ekonomi och finansiellt system. SNB är en klippa mellan många hårda platser; som ett resultat av sina valutainterventioner har den en stor balansräkning av utländska tillgångar. Att sälja dem skulle resultera i att francen stärktes, liksom alla räntehöjningar. Dessutom är Schweiz ständigt på hugget, eftersom alla världschocker kommer att resultera i betydande kapitalinflöden, vilket kommer att sätta ytterligare press på francen.
Den danska kronan (DKK) har varit knuten till den tyska tyska marken och sedan euron sedan 1982. Danmarks centralbank – Danmarks nationalbank – har inte ens ett inflationsmål, dess mål är enbart att bibehålla europariteten på ett 2,25 %-band runt EUR/DKK på 7,46038. Danmarks Nationalbank var också den första centralbanken som anstiftade negativa räntor och gjorde sin första sänkning under noll 2012.
Efter att Schweiz tog bort peg-stödet 2015 ökade kapitalinflödet till Danmark. 15 miljarder dollar beräknades komma in varje månad från säkerhetssökande och valutaspekulanter. I linje med sin policy med fast peg svarade centralbanken med att sänka räntorna i enlighet med detta till -0,75 % och avbryta emissionen av statsobligationer för att stimulera deprecieringen av kronan.
Konsekvenserna av negativa räntor för Danmark har varit påtagliga; sedan 2012 har den danska inflationen inte rört sig över 1 %. Danska bolånetagare finansierar nu till och med sina hus till negativa räntor. Det stoiska motståndet mot att försvara kronanslutningen har orsakat en tillgångsprisboom som drivs av låga räntor. Under 2019 nådde de danska huspriserna sina högsta nivåer någonsin och växte med 4,2 % under året. En bostad på 1 500 kvadratmeter i Köpenhamn kostar nu i genomsnitt 745 000 USD. Den ökande ojämlikheten i landet har kopplats till den negativa räntemiljön, som inte förväntas se en räntehöjning förrän 2022.
Erfarenheterna från framför allt Danmark och Sverige visar att negativa räntor orsakar en ökning av fastighetspriserna. I tider av osäkerhet, vilket negativa räntor tenderar att innebära, blir det mer attraktivt att köpa materiella tillgångar – som hus till låga priser – än mer riskfyllda investeringsval.
En extern effekt av fastighetsbubblan är inte precis det önskade resultatet som politikerna drömmer om. För det första ökar inte pengarnas hastighet att låsa in pengar i fastigheter och genererar inte heller återkommande skatteintäkter. För det andra skapar det också skillnader i förmögenhet, vilket gör det svårt för yngre generationer att ta sig in på bostadsstegen.
I det stora hela behöver den genomsnittliga privatspararen inte utstå negativa räntor på sina check- och sparkonton. Banker har istället svalt krympande marginaler mellan upp- och utlåning, vilket har skadat resultatet och lett till betydande omstruktureringsinsatser hos institutioner som Deutsche Bank.
Banker avskyr att skicka negativa räntor vidare till konsumenterna på grund av motreaktioner och utflöden som kan uppstå. Det ironiska för konsumenten är att de kommer att betala på andra sätt, till exempel genom högre avgifter på produkter och försämrad servicekvalitet till följd av interna kostnadsbesparingar.
Som man kan se i ett land som Japan, blir priserna negativa inte omedelbart uppmanade medborgare att gå ut och spendera pengar överdådigt. Läroböcker kan antyda att sparare är elastiska mot räntor, men i verkligheten har människor sina egensinniga skäl att bistert acceptera låga räntor. När du sparar till ett hus, en semester eller pensionering är det grovt att tro att livsplanerna kommer att ändras omedelbart efter en räntesänkning.
En fråga som har personifierat Japans stagflationsfängelse har varit dess medborgares förkärlek för en kontantbaserad ekonomi. När räntorna är under noll är det till fördel för konsumenterna att hålla pengar i kontanter borta från banker. Detta tar bort det från det formella banksystemet och leder också till utfärdande av personliga skattedeklarationer.
Företag och privatpersoner med hög nettoförmögenhet går också över till fysiska kontanter (eller guld) när det ligger i deras intresse att göra det. Under höjden av osäkerhet i euroområdet 2012 var det brist på värdeskåp i Schweiz.
Valörer i papperspengar är också mycket envisa ankare som begränsar inflationssträvandena. I Japan har lunchen på 1 000 yen varit ett ankarpris i decennier, med dess runda antal, enkel betalning med en sedel och nostalgisk förtrogenhet som har visat sig vara ett orubbligt objekt av inflationens vågor.
Procentuell användning av papperspengar i stora ekonomier (2017)
IMF föreslår ett innovativt sätt att reagera på en värld av negativa räntor, vilket är att ha en faktisk växelkurs mellan e-pengar (d.v.s. betalkort) och fysiska pengar. Denna ränta skulle i sin tur påverka mängden papperspengar som emitteras till innehavare, som ett svar på räntan. Detta skulle säkerställa paritet mellan sparare och uttagare, där användare av papperskontanter klipper sitt uttagna belopp som återspeglar de negativa räntorna som bärs av elektroniska sparare.
Många ifrågasätter, i en värld av hög likviditet och låga räntor, varför banker inte lånar ut mer pengar. Denna egenhet belyser en svaghet i centralbankspolitiken, där dess önskade handlingar kan motsägas genom att följa globala regulatoriska standarder, såsom Basel III.
Det är mindre lätt för banker att snabbt sätta på kranarna och låna ut pengar i massor när deras insättningar ökar. Beroende på inlåningens löptid och typen av insättare kan det vara omöjligt att låna ut medlen på traditionella sätt som växer i ekonomin, såsom bolån och företagslån.
Ökningen av lagstadgade kapitalregler sedan 2008 har ökat bankernas stränghet att hålla tillräckliga kapitalreserver. Detta kräver att de måste upprätthålla ett adekvat förhållande mellan tillgångar (lån) och deras eget kapitalreserver. Vissa banker är fångade i en cykel där ständigt låg lönsamhet (från låga räntor) hämmar deras förmåga att bygga upp kapitalreserver (behållna vinstmedel) och därmed låna ut mer. De fastnar i en fälla av att behöva upprätthålla kortsiktiga insättningar över natten och sakta sänka lönsamheten.
Som ett exempel på att denna cykel har misslyckats, i Japan har 90 % av de nya pengar som skapats av Bank of Japan sedan 2013 hamnat tillbaka på insättning i centralbanken.
Penningpolitiken började formellt 1694 med grundandet av Bank of England. Nuförtiden är ekonomier väldigt olika odjur, med en rad inhemska och internationella aktörer. De är inte slutna system som kan vändas på en krona isolerat. Det ekonomiska livet för vardagliga medborgare skiljer sig också mycket från företag och banker, som ibland har en informativ, finansiell och globaliserad fördel. Både konsumenter och företag agerar inte unisont, och var och en har olika motiv som inte riktigt fångas i klassiska penningpolitiska mål.
I juni 2019 auktionerade Tysklands finansbyrå ut 10-åriga Bunds (statsobligationer) till en avkastning på -0,24 %. Den tyska staten kan nu investera intäkter i sin ekonomi under ett decennium och betalas av sina långivare för företaget. Vad som är ännu mer häpnadsväckande är att Tysklands långivare fattade sitt beslut utifrån ett välgrundat antagande att räntorna kommer att förbli negativa fram till 2030.
De negativa räntorna som nationer som Tyskland åtnjuter utgör nu över 20 % av den globala obligationsmarknaden. Skiftet i avkastning under de senaste 20 åren har varit tektoniskt.
Andelen av den globala obligationsmarknaden efter avkastningsintervall:1996 - 2019
För vissa regeringar har lågprismiljön angenäma omständigheter. Tillsammans med billigare lånekostnader finns det också må-bra-faktorer från att börserna pressas till rekordnivåer. Den höga likviditeten och desperationen efter avkastning som inte kan hittas i ränteprodukter tvingar sparare att ta ökande satsningar på aktier. Centralbanker kan hålla låga räntor och använda dopamineffekten av tillgångsköp för att dämpa ekonomiska chocker.
Det är ett farligt prejudikat att förutse att låga räntor och likviditetsinjicerande QE-program är det nya normala i evighet. Effekterna av det senaste decenniet kommer att märkas mest i framtiden, särskilt för konsumenter i medel- till lägre klasser. Den långsiktiga effekten av negativa räntor på utarmande sparräntor och ökade hushållens skuldsättning kommer att märkas mest när nuvarande generationer går i pension i framtiden. Att sparka burken längs vägen fungerar bara om du går i en rak linje.
Om olika typer av räntor
Effekterna av låga räntor på ekonomin
Kommer priserna i USA att bli negativa?
Låga räntor sänker kostnaden för bolån
Hitta det bästa sparkontot efter räntesänkningarna av coronaviruset
Förstå Fed och räntor
Fed höjer priserna igen - här är vad du måste göra nu
5 sätt som Feds räntebeslut påverkar dig