KK är den främsta nummerknusaren på Risk N Returns där han pratar med sig själv om investeringar och privatekonomi. Han gillar en bra investeringsidé lika mycket som en god kopp bubbelte.
***
Singaporeaner älskar REITs.
SGX- och REIT-sponsorer vet det också. Som sådan kommer det inte som någon överraskning att årets fjärde SGX Mainboard IPO är ännu en REIT – Lendlease Global Commercial REIT (Lendlease REIT).
Jag har läst de många strålande recensioner som börsintroduktionen har fått i bloggvärlden och blev lite förvånad, med tanke på den relativt låga avkastningen och premievärderingen.
Eftersom jag inte ville tro på allt jag läste tittade jag närmare på prospektet och här är min egen syn på börsnoteringen.
Här är en kort översikt över erbjudandet:
Det preliminära IPO-prospektet finns här.
Du kan knappt kalla fastigheterna i REIT för en portfölj eftersom den endast består av 2 fastigheter – 313@Somerset (313) i Singapore och Sky Complex i Milano.
Singaporeaner kommer att vara mycket bekanta med 313@Somerset, ett utmärkt köpcentrum på Orchard Road. Det är bekvämt beläget precis ovanpå Somerset MRT och väl integrerat med närliggande gallerior.
Sky Complex är ett kontorskomplex med 3 byggnader som fungerar som huvudkontoret för Sky Italia, en italiensk TV-sändare. En byggnad är designad för tv-produktion med inspelningsstudior, en annan är för kontor och den sista är ett utställnings- och mötescenter. Komplexet har ett bra läge i Milano Santa Giulia-området som ligger 250 m från tågstationen, 5 km från stadens centrum och 7 km från flygplatsen. Intressant nog ska Sky Complex faktiskt förvärvas från tredje part och inte från Lendlease.
De 2 fastigheterna har en sammanlagd värdering av 1 403 miljoner S$ , som värderas av CBRE. Som referens värderade Colliers de två fastigheterna till S$1 400 miljoner.
Att fastigheterna är önskvärda framgår av den genomgående höga beläggningen i portföljen, med över 99 % beläggning under de senaste 3 åren.
Den 30 juni 2019 har 313 en beläggning på 99,6 % medan Sky Complex, som är masterleased, har en beläggning på 100 %.
IPO-portföljen har en hygglig lång vägd genomsnittlig hyresperiod (WALE) på 4,9 år av bruttohyresintäkter (GRI) och 10,4 år av nettouthyrningsbar area (NLA).
313 har en WALE på 1,8 år med hyresavtal som vanligtvis har 3 års löptid med fast grundhyra och rörlig hyra baserat på en procentandel av bruttoomsättningen. 58,9 % av hyresavtalen från NLA har kontraktuella strukturer för uppgradering av hyreskontrakt som i genomsnitt 3 % per år.
Denna leasingstruktur är typisk för detaljhandelsleasingavtal i Singapore, även om det är ovanligt att se kontraktuella uppbyggnadsstrukturer för uthyrning inkluderade i dessa leasingavtal.
Som nämnts är fastigheten uthyrd till Sky Italia med följande nyckelegenskaper:
Sammantaget är det en mycket typisk masterleasestruktur. Bra att se att det är ett tredubbelt nettohyresavtal, men notera alternativet för tidigt avbrott 2026 när du överväger REIT:s WALE.
Det finns en ganska hög hyresgästkoncentration på grund av den lilla portföljstorleken, där 1 är masterhyrd till Sky Italia. Som sådan är Sky Italia naturligtvis en betydande hyresbidragsgivare. Det som är bra är att Sky förvärvades av USA-noterade Comcast nyligen. Om man tittar på den senaste ekonomin är dess övergripande verksamhet fortfarande sund med sina italienska specifika avslöjanden fortfarande positiv.
Sponsorn av REIT är Lendlease Group, en stor internationell fastighets- och infrastrukturgrupp från Australien. Det är noterat på ASX och har ett börsvärde på över 9,5 miljarder A$.
Det finns potentiellt två anledningar till varför Lendlease avyttrar sina fastigheter.
För det första passar det deras affärsmodell. Lendleases strategi är att bygga och utveckla fastigheter som de så småningom kommer att förvalta och tjäna återkommande intäkter från. Den här kapitalförvaltningsstrategin är där REIT kommer in, vilket ger koncernen möjlighet att återvinna kapital tillbaka till sina bygg- och utvecklingsverksamheter.
För det andra kan koncernen behöva pengar mer akut än tidigare.
Lendleases aktiekurs sjönk under det senaste året eftersom fortsatta strider i deras förlustbringande Engineering and Services-division drog ner vinsterna.
Tillsammans med svaga operativa kassaflöden på endast 60 miljoner USD och 73 miljoner USD under FY2019 respektive FY2018, kan Lendlease fundera på att låsa upp mer pengar till sina utvecklings- och byggverksamheter.
Det är av denna andra anledning som jag anser att Lendlease REIT-investerare bör förvänta sig ytterligare aktieinsamlingar inom en snar framtid för att förvärva fastigheter från sponsorn.
En viktig fördel med att ha en sponsor är möjligheten att utnyttja deras expertis och pipeline av fastigheter för att växa REIT. Medan Lendlease har en global närvaro, med tanke på att börsintroduktionsportföljen finns i Europa och Singapore, är det förmodligen mer klokt att bara överväga sina tillgångar i Asien och Europa.
Dess tillgångar i Asien är främst inriktade på Singapore och Malaysia, med singaporeaner som är bekanta med JEM, Parkway Parade och det nyligen avslutade Paya Lebar-kvarteret.
Dess tillgångar i Europa är fokuserade på detaljhandelscentra i Storbritannien, med mycket fler tillgångar under utveckling än tillgångar som är redo att injiceras i REIT.
Med tanke på denna profil tror jag att det är säkert att anta att REIT till stor del kommer att fokusera på Singapore under överskådlig framtid.
REIT använder en ganska nostalgisk avgiftsstruktur:
Tyvärr är förvaltningsavgiftsstrukturen till stor del baserad på tillgångsvärde och NPI, och inte på tillväxtmått. Som sådan överensstämmer inte avgiftsstrukturen fullt ut REIT-förvaltarens intresse med investerarna.
Det andra ovanliga att notera angående avgifter är att REIT-förvaltaren kommer att debitera en IPO förvärvsavgift efter notering på 1 % för Sky Complex och 0,75 % för 313. Detta betalas kontant för Sky Complex och i enheter för 313.
Det här är personligen första gången jag ser en sådan avgift och är verkligen ovanlig.
Personligen är chefskompetens och Corporate Governance en mycket viktig aspekt av alla företag/REIT. Som sådan brukar jag göra det till en poäng att läsa upp styrelseledamöternas bakgrund och studera REIT:s styrningsstrukturer.
Utan att tråka ut dig med för många detaljer vill jag lyfta fram en liten fråga med styrelsestrukturen och oberoendet för en av dess styrelseledamöter, Simon John Perrott.
REIT har en styrelse för 5 personer som består av följande:
| Regissör | Klassificering | Bakgrund |
| Herr Anthony Peter Lombardo | Ordförande | VD på Lendlease Asia Holdings |
| Dr Tsui Kai Chong | Lead Independent Director | Provost på SUSS |
| Mr Simon John Perrot | Oberoende direktör | Oberoende styrelseledamot för förvaltaren, ett dotterbolag till Lendlease, och Lendleases pensionsfond |
| Mrs Lee Ai Ming | Oberoende direktör | Advokat på Dentons Rodyk &Davidson LLP |
| Ng Hsueh Ling | Icke-oberoende Icke-verkställande styrelseledamot | VD, Singapore och CIO, Asien på Lendlease Investment Management |
Som ni kan se har Simon Perrot oberoende styrelseuppdrag i flera Lendlease-länkade enheter och är också utsedd som en oberoende styrelseledamot för REIT. Detta förhållande resulterade i en 1-sidas förklaring till varför styrelsen anser att han är en oberoende styrelseledamot.
Detta är ett exempel på potentiellt bekanthetshot som koden för bolagsstyrning inte fångar upp. Även om Perrot förmodligen uppfyller definitionen av oberoende enligt koden, kommer bara tiden att utvisa om han verkligen agerar självständigt.
Lendlease REIT har lyckats få ihop en ganska formidabel lista över hörnstensinvesterare:
Det var ett tag sedan jag såg en så stark lista över Cornerstone-investerare dominerade av stora aktörer inom fondförvaltningsområdet. Det är också bra att se att Lendlease har en betydande andel i REIT, vilket kommer att hjälpa sponsorn att anpassa sig till investerarnas intressen.
Detta är ett stort plus för REIT framöver när det gäller enhetsprisstabilitet, tillgång till institutionellt kapital och potentiell extern förvärvspipeline.
Efter att ha undersökt många av de kvalitativa faktorerna, låt oss ta en titt på den enkla delen – ekonomin.
På grund av skäl som avslöjas i prospektet kan REIT inte eller har beslutat att inte avslöja portföljens historiska utveckling. Vi måste lita på att deras prognostiseringsförmåga är korrekt.
Baserat på deras prognoser förväntar de sig en NPI på 63,8 miljoner (årsvis) och 65,8 miljoner för FY2020 respektive FY2021. Detta ger en portföljfastighetsavkastning på cirka 4,55 % respektive 4,69 %.
REIT har tagit upp 533,9 miljoner S$ i osäkrade lån – ett 3-årigt 99,3 M$ långtidslån och ett 4-årigt 285 M€ lån till rörlig ränta. Förvaltaren avser att ingå swappar för att konvertera minst 50 % av skulden till fasta räntor efter börsintroduktionen.
REIT:s skuldsättningsgrad vid notering kommer att vara 36,4 % med en vägd genomsnittlig skuldbindningstid på cirka 3,8 år.
Genom att använda det indikativa börsnoteringspriset på 0,88 S$, prissätts REIT till en premie att boka till 1,08 och har en indikativ avkastning på 5,8 % och 6,0 % under FY2020 respektive FY2021.
För mig är värderingen rättvis med tanke på kvaliteten på tillgångarna, vilket lämnar begränsad uppsida för IPO-deltagare.
Med tanke på hur unik portföljen är (SG Mall + Italian Office), finns det vissa svårigheter att bestämma en nära peer på SGX. Med tanke på att jag tror att REIT till stor del kommer att vara inriktat på Singapores detaljhandel med tanke på ROFR-pipelinen, kommer de peers jag har valt för jämförelse till stor del vara SG Retail REITs.
| Mäte | Utlåning | Starhill | SPH | CMT |
| Egenskaper | 2 | 10 | 4 | 16 |
| Port. Värde | 1 403 miljoner USD | 3 065 miljoner USD | 3 566 miljoner USD | 10 263 miljoner USD |
| Beläggning | 99,9 % | 99,4 % | 99,0 % | 98,3 % |
| WALE (GRI) | 4,9 år | 5,4 år | 2+ år | 2,2 år |
| Gearing | 36,4 % | 36,1 % | 30,1 % | 34,2 % |
| WA-skuldförfallotid | 3,8 år | 2,8 år | 1,8 år | 4,9 år |
| Marknadsvärde | 1 028 miljoner USD | 1 636 miljoner USD | 2 855 miljoner USD | 9 664 miljoner USD |
| P/B | 1.08 | 0,86 | 1.17 | 1,28 |
| Afkast | 5,8 % | 6,0 % | 5,0 % | 4,47 % |
Jämför man de 4 REIT:erna verkar Lendlease REIT verkligen ha en liten fördel i värdering och profil gentemot sina mindre REIT-jämförelser.
Det är faktiskt ganska likt Starhill Global REIT i många mått. Starhills portfölj delar också likheter med att ha en ikonisk Orchard Road-fastighet som förankrar huvuddelen av REIT:s distributioner. Den enda stora skillnaden mellan de två är den högre relativa värderingen som tilldelas Lendlease. Detta kan vara motiverat på grund av Lendleases relativa styrka som sponsor och överlägsen kvalitet på dess egenskaper.
SPH REIT har också liknande profil men lider i jämförelse med Lendlease ur värderingssynpunkt.
Med tanke på dessa mätvärden kan jag se att Lendlease REIT har gjort ett bra jobb med att benchmarka och prissätta sig själv mot sina jämlikar.
För att sammanfatta, här är de goda, de dåliga och riskerna.
På pappret, om du avfärdar de dåliga punkterna som jag nitpicker, kan jag se varför det finns så mycket positivitet och hype kring denna börsnotering. Jag kan verkligen se mig själv ansöka om börsintroduktionen om jag har pengarna.
Som sagt, om denna REIT är lämplig för dig som investerare beror verkligen på. De viktigaste frågorna som jag tycker att investerare bör ställa sig innan de bestämmer sig för att ansöka om börsintroduktionen är:
Om ditt svar på dessa 3 frågor är ett rungande ja, så kanske denna REIT IPO är något för dig. Jag är verkligen frestad.
PS; Ett nyckelfokus för en del av vår Masterclass för förtidspensionering ligger på REITs. Om du alltid har velat uppfylla målet att gå i pension i förtid på baksidan av utdelningar och lämna en frätande, giftig arbetsstyrka, eller helt enkelt velat leva ett liv med fokus på det som ger DIG glädje, kan du registrera dig för en gratis plats här.
PPS; Om du har gillat detta, gå gärna med i vår Ask Dr Wealth Facebook-grupp. Om du vill få uppdaterade artiklar dagligen kan du också gå med i vår telegramgruppchatt.
